SKハイニックスが1日で15%急落：韓国投資証券がQ2営業益を市場予想比8%下振れ予想、HBM長期契約の価格決定メカニズムに焦点

韓国のメモリ半導体大手SKハイニックスは月曜日、猛烈な売りに見舞われ、株価は前営業日比15.37%安の184.5万ウォン（約20万円）で取引を終えた。この急落は韓国KOSPI指数を8.95%の大幅安に導き、サーキットブレーカーを発動させただけでなく、アジアのメモリ関連銘柄を全面安に陥れた。この劇震の引き金となったのは、韓国の地場証券である韓国投資証券（KIS）が同日発表したリポートで、SKハイニックスの第2四半期営業利益が「市場予想をわずかに下回る」と予想したことだ。

KISは、SKハイニックスの第2四半期の売上高を80.9兆ウォン（約8.8兆円）、営業利益を60.4兆ウォン（約6.6兆円）と予想。それぞれ前期比54%増、61%増、前年同期比では264%増、556%増という驚異的な伸びを見込む。しかし、この予想数字自体は極めて好調であるにもかかわらず、営業利益が65兆ウォン（約7.1兆円）という市場コンセンサス予想を約8%下回ったことで、投資家の不安心理に瞬時に火がついた。

項目（2026年第2四半期） KIS予想 前期比 前年同期比 市場コンセンサス 売上高 80.9兆ウォン +54% +264% — 営業利益 60.4兆ウォン +61% +556% 65兆ウォン（予想比約8%減） 営業利益率 74.6%（過去最高） — — — 総合DRAM平均販売価格 前期比+28.9% 当初前提は+50% — — NANDフラッシュ平均販売価格 前期比約+50% — — — 目標株価／レーティング 380万ウォン／買い — — —

注：KISは第2四半期の総合DRAMのASP前期比上昇率の前提を50%から28.9%に引き下げた。これが今回の営業利益予想引き下げの直接的な要因である。同証券は同時に、2026年と2027年の営業利益予想をそれぞれ9%と11%下方修正した。

HBM長期契約価格：利益が「予想未達」となる核心的論理

KISはリポートの中で、利益予想がコンセンサスを下回った根本的な理由を詳細に説明している。それは、SKハイニックスの高帯域幅メモリ（HBM）の売上比率が競合他社よりも著しく高く、同社のHBM製品は通常、長期供給契約（LTA）によって価格が固定されている点だ。市場の好況局面で従来型のDRAMやNANDフラッシュのスポット価格が大幅に急騰する際、長期契約価格は相対的に固定されるため、SKハイニックスはスポット市場の値上がり益を適時かつ十分に捕捉できず、全体の平均販売価格（ASP）の上昇率が市場平均を下回る結果となる。

この論理は一見矛盾しているように見える。HBMはハイエンド製品であるため、その比率が高いほど収益性が高まるはずだ。しかし、鍵となるのは価格決定構造の違いである。KISは、第2四半期のDRAMとNANDフラッシュの平均販売価格がそれぞれ前期比約30%と50%上昇すると予測する一方で、SKハイニックスの全体のASP上昇率はHBMの契約価格によって大幅に抑制されると予測した。

KISはリポートの中で、今回の利益予想の下方修正は業績に対する懸念ではなく、既に締結された長期供給契約の価格前提を試算に織り込んだ「現実化調整」であり、業界の成長鈍化や企業の収益力悪化を意味するものではないと強調した。同証券は同時に、SKハイニックスの2026年と2027年の営業利益予想をそれぞれ9%と11%下方修正したが、目標株価380万ウォン（約41万円）と「買い」の投資判断は維持した。

KISはさらに、HBM4が今年第3四半期に正式に量産段階に入ると予想されることから、SKハイニックスのASP上昇率は市場平均の水準に回帰する可能性があると指摘した。同証券は、SKハイニックスの第2四半期の総合営業利益率が過去最高の74.6%に達し、その後も四半期ごとに上昇していくと予測している。

バリュエーション論理の再構築：価格の爆発力から収益の持続可能性へ

KISはリポートの中で、メモリ業界が3年から5年の長期供給契約へと移行するにつれて、企業価値の核心的な推進力は「単四半期のASP上昇率」から「高い収益性を維持できる期間」へとシフトするとの見解を示した。長期契約は短期的な価格の爆発力を制限するものの、収益の安定性を高め、メモリ産業が長年抱えてきた激しい変動性を低下させる。これにより、市場のメモリ企業に対するバリュエーションの論理は今後再構築され、短期的な利益規模よりも、収益の持続可能性がより重視されるようになる。

複合要因が重なる：利益確定売りと需要ピークアウト懸念

KISリポートの直接的な影響に加え、市場関係者は売り圧力を強めた他の要因も指摘している。SKハイニックスは先週金曜日（7月10日）に米国上場を完了したばかりで、ADRは上場初日に13%近く急騰しており、「IPO投資」に賭けていた資金の一部が韓国株市場で利益確定売りに動いた。

このIPO自体が今年の世界資本市場における象徴的なイベントであった。SKハイニックスは1株149ドル（約2.4万円）で価格決定し、約265億ドル（約4.3兆円）を調達。これは米国史上最大の外国企業によるIPOとなり、アリババが2014年に記録した250億ドル（約4.1兆円）を上回った。世界全体では、SpaceXが今年6月に実施した857億ドル（約13.9兆円）の上場に次ぐ規模である。発行は7倍超の申込倍率を記録した。ADRの先週金曜日の終値はソウル上場株式に対して約15%のプレミアムとなっており、この価格差が市場間の資金移動の余地を提供し、韓国株が売られた技術的な誘因の一つともなった。

韓国のNH投資証券のシニアアナリスト、リュ・ヨンホ氏は、SKハイニックスが米国上場を完了した後、投資家が利益確定売りを実行したこと、また市場が第2四半期決算に対して慎重な姿勢をとっていることを指摘した。同アナリストは、投資家は当初、SKハイニックスのHBM4チップの出荷量が第2四半期から増加し始めると予想していたが、現時点ではこの増加は大規模な量産には至っていないようだと述べた。

より深層にある懸念は、メモリ半導体サイクルがピークを迎える可能性である。BNK投資証券は7月8日、SKハイニックスの目標株価を185万ウォン（約20万円）に引き下げ、投資判断を「中立」とした。その理由として、大手クラウドサービス事業者のAI投資ペースが鈍化する可能性があり、半導体需要の勢いが弱まっていること、年末以降に業績モメンタムが転換点を迎える可能性を挙げた。業界の生産能力拡大の波が到来することや、AI設備投資の持続性に対する市場の疑念から、SKハイニックスの株価は6月に記録した過去最高値から約38%下落していた。

そのため、証券会社間の見解の相違はかつてないほど明確になっている。

機関（リポート日） カバレッジ対象 スタンス 主要データ 核心的根拠 韓国投資証券（7/13） SKハイニックス 買い 目標株価380万ウォン 長期契約が収益安定性を向上、Q2営業利益率74.6%で過去最高 BNK投資証券（7/8） SKハイニックス 中立 目標株価185万ウォン クラウド事業者のAI投資が減速の可能性、年末以降に業績モメンタム転換 キウム証券（7/13） サムスン電子 目標株価引き下げ 43万→39万ウォン 部品価格上昇が最終製品価格を押し上げ、メモリ調達を抑制する恐れ Daol投資証券（7/13） メモリセクター やや強気 — AIサイクルは2023年4月から継続、2027年までのコンセンサスにはなお上方修正余地、8月の上昇再開に期待 Leo Wealth 業界需給 警戒 — 生産能力拡大と需要減退が並行、需給バランスに要警戒

注目すべきは、SKハイニックスの郭魯正（クァク・ノジョン）最高経営責任者（CEO）が先週金曜日、メモリチップの供給不足は2030年以降まで続く可能性があると述べたことだ。強気と弱気の見解が分かれる真の焦点は、AI設備投資がこの「スーパーサイクル」を最後まで支えきれるかどうかにある。

連鎖反応：アジアのメモリセクターが総じて圧力にさらされる

SKハイニックスの急落は、アジアのメモリセクター全体に急速に波及した。香港市場では、SKハイニックスに2倍レバレッジをかけたETFが1日で22%超下落し、サムスン電子に2倍レバレッジをかけたETFも13%超下落した。サムスン電子の株価も同日10.7%下落した。中国本土A株市場のメモリ関連銘柄も連れ安となり、兆易創新（GigaDevice）、北京君正（Ingenic Semiconductor）、江波龍（Longsys）、佰維存儲（Biwin Storage）など複数の中核銘柄が7%を超える下落となった。

市場／銘柄 7月13日のパフォーマンス 備考 SKハイニックス（000660.KS） -15.37%、184.5万ウォンで終了 先月の過去最高値から約38%下落 サムスン電子（005930.KS） -10.70%、25.45万ウォンで終了 約2カ月ぶりの安値に接近 韓国KOSPI指数 -8.95%、6806.93ポイントで終了 5月6日以来、初めて7000ポイントを割り込む 韓国KOSDAQ指数 -4.55%、799.36ポイントで終了 800ポイントを割り込む 香港株 SKハイニックス2倍レバレッジETF 1日で22%超下落 レバレッジETFが変動を増幅 香港株 サムスン電子2倍レバレッジETF 1日で13%超下落 レバレッジETFが変動を増幅 中国A株 兆易創新、北京君正、江波龍、佰維存儲 下落率はいずれも7%超 メモリ関連銘柄が全面安

注：韓国取引所は同日10時34分に売りサイドカーを発動し、プログラム取引を5分間停止。13時28分にはさらにサーキットブレーカーが発動され、全市場で20分間の取引停止となった。これは韓国株市場にとって今年7回目のサーキットブレーカー発動である。

よりマクロな視点で見ると、メモリ半導体セクターはここ半月ほど全体的に調整局面に入っており、一部の銘柄では下落率が20%を超えている。この背景には、世界の資金がAIセクター内部や各市場間で資産配分のリバランスを行っているという要因もある。これには「半導体を売り、クラウドを買う」というセクターローテーションの論理や、香港市場の段階的な反発が資金還流を引き寄せていることなどが含まれる。さらに、『Korea JoongAng Daily』の報道によると、当日は中東情勢が再び緊迫化し、韓国ウォンが下落したことも、市場のリスク回避ムードを増幅させた。

市場の反応は激しかったものの、KISの全体的なスタンスは悲観的ではない。同証券は、契約型収入の比率上昇とHBMの生産能力拡大が全体の供給を圧迫するにつれて、SKハイニックスの高い収益水準は長期的に維持され、バリュエーションもそれに伴い再評価されると考えている。目標株価380万ウォン（約41万円）は、現在の株価に対してなお2倍以上の上昇余地があることを示している。

しかし、Leo Wealthのグローバル投資ソリューション責任者であるアレクセイ・ミロネンコ氏は、SKハイニックスによる今回の巨額の資金調達は生産能力の増強を目的としているが、買い手側もメモリと計算リソースの消費を削減するための技術革新を絶えず進めていると警告する。これは、業界の需要が徐々に弱まりつつある一方で、供給側は拡大を続けていることを意味し、需給バランスの変化には警戒が必要だと指摘した。

月曜日（7月13日）の取引終了時点で、SKハイニックスの株価は184.5万ウォン（約20万円）となり、先月の過去最高値から累計で約38%下落した。韓国KOSPI指数は6806.93ポイントで取引を終え、1日の下落率は8.95%に達し、これが今年7回目のサーキットブレーカー発動の直接的な背景となった。

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